机构：中金公司

研究员：王翼羽/程坚/孙元祺

业绩预览

预测股东应占基本纯利同比下降4%
，跌幅较中期收窄我们预计随公司内地商场零售额增速年内持续修复，其物业租赁业务收入跌幅有望较中期收窄（中期同比下降3%） ，叠加平均融资成本边际优化
，同时考虑物业销售业务拖累有限，预计全年股东应占基本纯利同比跌幅收窄至4%（中期为-9%） ，预计全年累计每股派息52港仙（中期已经派发12港仙）
、持平于2024年。

关注要点

内地商场积极经营表现支持业绩基本盘 。考虑到重点项目的积极调改与营运活动
，我们认为尽管公司内地商场Q4同比基数有所抬升，10-11月零售额表现仍有望大致延续Q3势头（我们预计Q3零售额同比+10%；对比1Q为-7% ，2Q为-1%）
，支持公司整体业绩边际向好
。其他租赁物业业务方面，我们认为内地写字楼与香港业务整体或仍略有压力。

派息能力与意愿料维持平稳 。物业租赁业务以外 ，我们预计物业销售下半年仍贡献小幅亏损
，主要由于香港物业销售佣金费用发生等
。同时，虽然平均融资成本边际优化推动总体利息支出下降 ，但利息资本化率亦随项目建设进度推进而有所下降，带来表观利息费用边际上升。综合以上
，我们预测全年股东应占基本纯利同比下降4%，但调整回资本化利息口径的物业租赁基本纯利同比平稳向好 ，为全年派息提供保障 。

盈利预测与估值

我们分别下调2025年和2026年股东应占基本纯利预测3%和4%至29.7亿和30.4亿港元
，对应同比-4%和+2%，主要考虑物业销售业务预测调整及利息资本化率假设变化；引入2027年盈利预测30.4亿港元 ，持平于2026年。我们同时提示
，若以调整回资本化利息的物业租赁基本纯利口径作为考量，则公司经营业绩及派息能力有望自2026年起以单位数百分比年化同比速度持续回升
。

维持跑赢行业评级 ，上调目标价10%至10.4港元（对应17倍2026年市盈率、5.0%股息收益率和10%上行空间）
，主要反映市场风险偏好变化。公司交易于16倍2026年市盈率和5.5%股息收益率 。

风险

外拓项目对利润贡献不及预期，零售改善趋势不及预期
。

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